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万华化学:化工龙头价值分析系列之一:万华化学

万华化学(600309)是国内化工行业的标杆企业,在高端创新、精细化管理、低成本发展等各方面都具有很强的竞争力。本篇报告将对万华的这些核心竞争力进行量化测算,并展望万华中期内能达到的利润中枢, 以及远期发展的空间。

  万华化学(600309)

  万华是国内化工行业的标杆企业,在高端创新、精细化管理、低成本发展等各方面都具有很强的竞争力。本篇报告将对万华的这些核心竞争力进行量化测算,并展望万华中期内能达到的利润中枢, 以及远期发展的空间, 具体如下:

  核心观点

  超额利润测算: 技术创新是万华的立身之本, MDI、 共氧化法 PO 和新材料等业务都具有很高技术壁垒,也享有超越行业平均的利润水平。同时万华在聚氨酯和石化业务上通过一体化与规模化也获得了显著的成本优势,且费用控制能力也很出色。 我们测算现有产能超额利润约为 76 亿元,国内 80 万吨MDI 与乙烯一体化项目投产后,整体超额利润将扩大至 100 亿元以上。

  未来几大发展方向:我们判断未来聚氨酯板块不但 MDI 凭借成本优势还将继续扩张, PO 依托共氧化法技术优势和与 MDI 的配套优势,也将迎来大发展,并带动上游大石化同步扩产, PO 如完全配套预计将新增 65 亿元利润规模。而且万华随着聚氨酯差异化率提升, 有望大幅提升聚氨酯收入利润规模和盈利稳定性。下游新材料与功能化工品则预计将保持 25%左右的发展速度。

  对产品景气并不乐观: 由于大炼化的巨幅扩产,预计万华绝大多数石化产品都将迎来景气下滑,未来很难再获取周期性的利润。而 MDI 过去两年持续高景气也刺激了供给增速提升和潜在进入者,未来价格中枢预计将下滑,以逼退新进入产能,并维持现有的寡头格局。公司的核心投资逻辑也从产品提价的周期逻辑转为以量补价的成长逻辑。

  财务预测与投资建议

  我们预测 19-21 年万华化学每股 EPS 为 3.80、 3.60 和 4.24 元, 按照可比公司 19 年 12 倍市盈率,首次覆盖给予目标价 45.60 元和买入评级。

  风险提示

  宏观经济风险; 原油价格波动风险; 新项目进展风险; MDI 行业壁垒突破。



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